全面注册制改革稳步推进 科创板研究引入做市商制度

　　资本市场基础制度建设脚步再次加快，全面注册制大方向下，科创板做市商制度渐行渐近。

　　2021年7月15日，中共中央、国务院发布《关于支持浦东新区高水平改革开放打造社会主义现代化建设引领区的意见》(以下简称《意见》)。其中，在“完善金融基础设施和制度”一条中释放出重要信号：研究在全证券市场稳步实施以信息披露为核心的注册制，在科创板引入做市商制度。

　　一位券商工作人员对《中国经营报》记者表示，“较于一般交易商，做市商要持续双边报价为市场提供即时流动性，面临更大的市场风险，承担更高的交易成本。”

　　研究引入做市商制度

　　做市商是指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的独立证券经营法人作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格(即双向报价)，并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。买卖双方不需等待交易对手出现，只要有做市商出面承担交易对手方即可达成交易，同时还能通过买卖差价获得一定利润。

　　做市商制度在中国的实践，最开始是在银行间债券市场。采取分步实施的策略，由双边报价商制度逐渐过渡到做市商制度。新三板做市商系统于2017年8月25日正式上线，代表做市商制度正式进入中国股票市场。东莞证券分析师费小平认为，从实践效果来看，做市商制度的推行进一步活跃了新三板市场，有效解决新三板的流动性问题，逐步构成以机构投资者为主的格局，减少了投机下的价格波动风险。

　　2020年6月18日，证监会主席易会满在第12届陆家嘴论坛中表态“推进科创板股票纳入沪股通标的、引入做市商制度、研究允许IPO老股转让”。时隔一年，中共中央、国务院印发《意见》，其中提到“研究在全证券市场稳步实施以信息披露为核心的注册制，在科创板引入做市商制度”。申银万国证券分析师许旖珊认为，最高层表态的意义重大，后续A股股票做市商制度建设将提速。

　　东莞证券分析师许建锋认为，由于《意见》仍处于研究阶段，根据之前新三板做市商制度的实施情况判断，做市商制度对流动性较低、规模较小、风险较高的公司更为友好。

　　根据新三板做市商数量统计，目前上市券商中，申万宏源、广发证券、长江证券、天风证券与东北证券位居前五，大型券商和中小型券商均有。中航证券分析师薄晓旭认为，引入做市商制度，对于资本雄厚、综合实力较强的头部券商和研究能力较强的发展差异化、专业化竞争路线的中小券商均有一定利好作用。“做市商制度的实施，可以通过做市商之间的互相竞争提高交易效率，减缓市场价格波动，提高市场流动性。”

　　“做市商制度作为场内股票市场增量创新，有望循序渐进培育市场流动性，也将拓宽证券公司业务边界。”华泰证券分析师沈娟认为，券商有望成为做市业务核心参与主体。

　　根据成熟市场经验，做市业务是海外投资银行重要收入来源，也是重资产业务驱动重要引擎。在沈娟看来，未来科创板配套制度推出将有效拓宽券商业务边界、带来增量收入，同时做市业务对交易、撮合、风控提出更高要求，将倒逼券商构建相匹配的能力体系。

　　有利于增强市场流动性

　　交易是市场的本质，流动性乃是交易的生命力所在。

　　在增强市场流动性方面，做市商可以主动出面把流动性较差关注度较低的优质公司做市，只要做市所需的资金由做市商承担，就可以随时应付任何买卖，活跃市场。买卖双方不必等到对方出现，只要由做市商出面，承担另一方的责任，交易就可以进行。许建锋认为，做市商保证了市场进行不间断的交易活动，即使市场处于低谷也是一样，带活整个科创板块的交易。

　　同时，做市商制度对于稳定市场也有一定的优势。在许建锋看来，流动性较差的公司股票在面对突然增加的成交量会出现暴涨暴跌情况，此时做市商有责任参与做市，遏制市场投机的发生，起到市场“稳定器”的作用。

　　“目前已经有300多家科创板上市公司，虽然是20%的涨跌幅限制，但整体波动幅度可控，成交活跃。”在费小平看来，考虑到后期科创板公司解禁规模相对较大，可能对市场有所冲击，而做市商制度的推进，将可能进一步平衡市场波动，抑制投机行为和价格的不合理波动，让科创板的发展更加稳定。

　　值得一提的是，根据成熟市场经验，做市商通过持续双边报价创造流动性，具有更高灵活性，对产品标准化和产品挂牌门槛要求低。沈娟认为，在市场建立初期，做市商通过双向交易激发流动性，逐渐盘活市场融资功能。同时，做市商专业定价能力能够帮助市场合理定价。交易激活、定价合理奠定竞价交易基础，循序渐进过渡为做市商和竞价并轨的混合交易机制，形成流动性良性循环，驱动市场深化发展。

　　不过，中银证券分析师林媛媛认为，做市商制度对券商资本实力和定价能力的要求远高于委托交易制度，或推动竞争格局进一步向头部化集中。“做市商以自有资金和证券参与市场交易，要求一定的资本投入和稳定的证券库存，对于券商的资本实力提出了较高要求。同时，价格形成机制由系统自动竞价变为做市商报价，需要券商具备拥有较强的研究和定价实力。券商将在资本实力和定价能力上进行更高层次的竞争。”

　　需要注意的是，当前科创板股票已出现了流动性分层现象，311只个股中，有10只个股今年以来日均换手率不足1%，另有115只个股不足3%。中信建投证券分析师赵然认为，引入做市商制度，有利于改善市场的流动性、促进低流动性个股的价格回归合理位置，为科创板的长远健康发展提供必要支持。“对比海外，美国纳斯达克市场新上市公司都必须要有若干个做市商参与交易，因而科创板试行做市商制度也是在制度上与国际接轨。”

　　赵然认为，通常情况下，做市商主要由券商担当，需要同时具备雄厚的资金实力、充足的库存证券风险管理能力和良好的证券定价能力，因而门槛不低。2020年度，同时获评上交所上证50ETF期权AA级主做市商和沪深300ETF期权AA级主做市商的券商有6家，分别为广发证券、华泰证券、招商证券、中泰证券、中信证券和中信建投，均为业内头部券商。“科创板首批试点做市商，也大概率以头部券商为主。”

（文章来源：贝果财经）